BriefkastenIn zwei Beiträgen haben wir ja bereits einiges über Francotyp-Postalia gesagt. Im ersten Beitrag lernen wir das Berliner Unternehmen, das wir beim ValueWeekend 2018 besuchen, aus Investorensicht kennen. Im zweiten Beitrag warfen wir einen tieferen Blick in das Geschäftsmodell und auf die Produkte. Dabei spielten dabei im Hintergrund auch immer die beiden Konkurrenten von Francotyp-Postalia eine Rolle: die französische Neopost und Pitney Bowes aus den Vereinigten Staaten. Deswegen wollen wir hier vor allem auf Neopost und Pitney Bowes eingehen.

Ein kleiner Vergleich der drei Unternehmen

In den beiden vorhergehenden Beiträgen haben wir ja bereits gelernt, dass Pitney Bowes und Neopost eher im Segment der größeren Frankiermaschinen ihre Stärke haben. Auch scheint es so zu sein, dass die beiden Firmen im Gegensatz zu Francotyp-Postalia nur noch wenig in die Modernisierung der eigenen Maschinen investieren.

Für einen weitergehenden Vergleich will ich einen Blick auf die Zahlen werfen:

Vergleich Pitney Bowes, Neopost und Francotyp-Postalia
Quelle: https://de.marketscreener.com/

Pitney Bowes und Neopost scheinen deutlich profitabler zu sein als Francotyp-Postalia. Gerade bei Pitney Bowes fällt die deutlich höhere Verschuldung auf – wobei allein ein Blick auf diese Zahlen auch täuschen kann. Die Frankiermaschinen können zwar “auf dem Papier” Schulden haben. Diese können aber durch die Einnahmen durch die verleasten Frankiermaschinen gedeckt sein.

Neopost: Frankiermaschinenhersteller aus Frankreich

Deutschsprachige Website von NeopostLinks zur Investor Relations Seite

Wie entwickelt sich das Geschäft von Neopost?

Neopost machte im Jahr 2017 48% seiner Umsätze in Europa, 44% der Umsätze in Nordamerika und 8% der Umsätze im Rest der Welt. Während der klassische Briefbereich auch in den nächsten Jahre um 2-4% schrumpfen sollte, entwickelt sich der Bereich “Communication & Shipping Solutions” in den letzten Jahren dynamisch. 2011 lag der Umsatzanteil noch bei 8%. Aktuell macht er 28% des Gesamtumsatzes aus. 72% kommen weiterhin aus dem “klassischen” Briefgeschäft.

Neopost - Neue Aktivitäten
Quelle: Neopost Geschäftsbericht 2017, S. 44

Die Marge in den neuen Geschäftsfeldern ist jedoch deutlich geringer als im Briefgeschäft. Die EBIT Marge im Briefgeschäft liegt beispielsweise bei 22%, während das neue Geschäftsfeld “Enterprise Digital Solutions” (EDS) nur auf eine Marge von 12% kommt. In diesem neuen Geschäftsfeld bietet Neopost Lösungen zur Qualitätssicherung von (Adress)Daten an. Auch tragen die 2012 erworbene GMC Software und die 2016 gekaufte icon Systemhaus GmbH zum Umsatz bei.

Die Margen im neuen und kleinsten Bereich “Neopost Shipping” sind bei 57 Millionen € Umsatz sogar negativ. Hier wurden 2017 mehrere Million € Verluste geschrieben. Unter Neopost Shipping bietet Neopost unter der Brand Packcity Paketboxen an. Außerdem vertreiben sie die CVP-500 Packmaschine:

Das Schrumpfen des profitablen Briefgeschäfts und das Wachsen der eher unprofitableren neuen Bereiche tragen dazu bei, dass sich die Gesamtmarge des Unternehmens Jahr für Jahr etwas verschlechtert. 2015 lag sie die EBIT-Marge bei 20%. 2017 ist sie auf 18% zurückgegangen.

Was sagt das Netz über Neopost?

Für die Neopost gibt bei Wallstreet Online auch einen Diskussionsfaden, der aber deutlich weniger ergiebig ist als bei Francotyp-Postalia. Im Blog von Stefan Mohr wurde das französische Unternehmen bereits 2013 besprochen. Ebenso gibt es auf Seeking Alpha unter NPACF und NPACY einige Artikel zu den Franzosen. Zwei Posts finden sich auch im Value Investors Club. Der erste stammt aus dem Jahr 2004. Der zweite Artikel aus dem Jahr 2013.

Wer ist in Neopost investiert?

Auch bei Neopost finden sich Value Investoren in der Investorenlisten. Die Schweizer BWM hält über ihre Fonds 4,2% des Unternehmens. Eine kurze Investmentthese wird in diesem Interview gegeben:

Wir haben beispielsweise mit Neopost und Pitney Bowes zwei Hersteller von Fakturierungsmaschinen im Depot. Die Papiere haben wir extrem billig eingekauft. Weil statt Briefen E-Mails verschickt werden, kamen die Unternehmen und Aktien unter Druck. Doch beide Firmen nützen ihre Marktkenntnis und positionieren sich als Dienstleister im boomenden Paketgeschäft, Stichwort Amazon, neu. Vom Opfer der Digitalisierung wandeln sie sich zu einem Profiteur.

Im Kommentar des Classic Global Equity Fund aus Q1 2016 findet man weitere Erläuterungen:

Die französische Neopost produziert Frankiermaschinen, welche KMUs für den Versand von Rechnungen und persönlichen Werbebriefen einsetzen. Zusammen mit der amerikanischen Pitney Bowes beherrscht Neopost den Markt für solche Maschinen und erzielt entsprechend hohe Margen. Die Briefvolumen sind bekanntlich schon seit Jahren rückläufig, doch im vergangenen Herbst gab die Firma bekannt, dass sie künftig mit einem höheren Rückgang als bisher angenommen rechnet. Daraufhin ist die Aktie auf ein attraktives Niveau gesunken. Pitney Bowes hat nämlich bewiesen, dass sich die Margen auch bei deutlich sinkenden Umsätzen durch Kostensenkungsmassnahmen sogar steigern lassen. Wir erwarten, dass dies auch Neopost gelingen wird. Zudem bietet sie neue Lösungen für die Kundenkommunikation und den Paketversand an. Diese sind so erfolgreich, dass das Unternehmen als Ganzes bald wieder wachsen kann. Noch wichtiger für uns ist, dass diese Aktivitäten sehr profitabel sind. Den fairen Wert der Aktie sehen wir bei EUR 35.

Auch im Zusammenhang mit Max Otte und dem britischen Value-Fond Kennox taucht der Name Neopost immer wieder auf.

Pitney Bowes: Großer Player aus den USA

Deutschsprachige Website des UnternehmensInvestor Relations

Wie entwickelt sich das Geschäft von Pitney Bowes?

Pitney Bowes hat seinen Schwerpunkt in den Vereinigten Staaten. 2017 wurden 77% des Umsatzes dort gemacht. Nur 23% stammen aus dem Rest der Welt. Nach Segmenten verteilt sich der Umsatz auf die Bereiche “Small & Medium Business Solutions”, “Enterprise Business Solutions” und “Digital Commerce Solutions”. Unter “Small & Medium Business Solutions” fallen die Bereiche “North America Mailing” und “International Mailing”, die 2017 38% und 11% des Umsatzes ausmachten. “Enterprise Solution” umfasst “Production Mail” und “Presort Services” mit 12% und 14% Umsatzanteil. “Digital Commerce Solutions” setzt sich zusammen aus “Software Solutions2 und “Global Ecommerce” – mit 10% und 16% des Umsatzes.

Nach der Kategorisierung von Pitney Bowes sind aktuell 40% der Geschäftsbereiche wachsend. Langfristig will man in 2/3 des Geschäfts wachsen. Dabei will man über die Geschäftsfelder eine EBIT-Marge im mittleren zehnstelligen Bereich erzielen. Besonders durch die Ausrichtung auf das Wachstumsfeld E-Commerce und Paketlogistik will man in Zukunft wieder wachsen. Auch sind Cloudlösungen für Unternehmen und Software as a Service (SaaS) wichtige Schlagworte für die Zukunft.

Pitney Bowes - Ziele
Quelle: Investor Relations Overview August 2018

Sehr interessant zur Erläuterung ist auch dieser Vortrag des CEO Marc Lautenbach. Dort geht er auch auf den Wandel in der Kultur des Unternehmens ein:

Wer die Kurzversion will, kann diesen Auftritt von 2014 oder diesen Auftritt von 2017 bei Mad Money ansehen:

Was sagt das Netz über Neopost?

Zur amerikanischen Pitney Bowes findet sich auch ein Thread bei Wallstreet Online. Ebenso gibt es einige Analysen auf Seeking Alpha.

Wer ist in Pitney Bowes investiert?

Im DACH Raum ist mir nur ein Investment der Schweizer BWM in Pitney Bowes bekannt. In diesem Interview aus dem Juni 2016 erklären Sie, warum die Fonds in das amerikanische Unternehmen investiert sind:

Da die Unternehmensleitung das Problem des rückläufigen Kerngeschäfts erkannt hat, begann sie in nahestehende, stark wachsende Geschäftsfelder zu investieren. So bietet Pitney ihren 900’000 KMU-Kunden nun auch Versandlösungen für Pakete an oder hilft großen Handelsketten wie Macy’s oder Harrods beim grenzüberschreitenden eCommerce-Angebot. In diesen Bereichen trauen wir Pitney Bowes zweistellige Wachstumsraten zu. Nach unserer Einschätzung sollte damit auch das Unternehmen insgesamt im Lauf der nächsten Jahre zu einem organischen Wachstum zurückfinden. In diesem Fall wäre ein KGV von 10x allerdings nicht mehr angemessen, sondern vielmehr Multiples von 12-13x.

Auch in diesem Handelsblatt-Interview gibt es eine Einschätzung zu Pitney Bowes:

Schließlich der US-Frankiermaschinenhersteller Pitney Bowes – ein Opfer des Internets. Das Briefvolumen schrumpft bekanntlich seit Jahren. Da Pitney 80 Prozent des US-Markts beherrscht, konnte die Firma dennoch hohe Cashflows generieren und die Margen dank Kostensenkungen sogar erhöhen. Die Börse übersieht, dass die Gesellschaft dank neuer Angebote bei Paketen und Software künftig wieder wachsen sollte. Wir sehen den Kurs eher bei 20 als bei aktuell 13 US-Dollar.

Neopost und Pitney Bowes: Die Wettbewerber von Francotyp-Postalia

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